祁连山(600720.CN)

祁连山(600720):甘青基建高景气 量价齐升弹性可期

时间:20-07-08 00:00    来源:中信证券

公司为甘肃、青海地区水泥龙头,并积极布局西藏。中期内甘肃及青海基建需求较高景气,区域内供给格局向好且电石渣熟料流入影响趋弱,西藏新线及骨料投产后将提供业绩增量贡献,并受益于母公司的业务整合预期。我们新增公司2020-2022 年净利润预测19.4/21.9/24.2 亿元,对应EPS 为2.50/2.83/3.11元,现价对应PE 为7.1x/6.3x/5.7x;基于PE 及PB-ROE 法,参考可比公司估值水平,给予公司目标价23.00 元(对应2020 年PE/PB 为9.2x/2.2x),首次覆盖,给予“买入”评级。

甘肃、青海龙头,积极布局西藏。公司近二十年自建+并购快速扩张,水泥年产能达2620 万吨,甘肃及青海为目前主要市场(区域产能分别为2337/282 万吨),产能分别位居首位/第三(占比42%/17%)。此外公司积极布局西藏,目前两条在建熟料生产线年产能240 万吨,投产后产能将跃居西藏第二(产能占比25%)。

需求端:甘肃、青海基建高景气,地产亦提供稳定需求。1)短期看,自疫情后复工以来,甘肃在建工程积极推进,5M20 甘肃交通投资增速迅速回升至20%,带动5M20 甘肃水泥产量同比+6.6%;同时西成铁路、兰合铁路等重大工程或在年内开工,特别国债及专项债(已发行401 亿)落地将为2H20 甘肃基建提供有力资金支持。2)中长期看,甘肃、青海交通基建仍有较大“补短板”空间,而兰州西宁城市群建设推进将为区域基建提供稳健支撑。3)此外,甘肃青海地区目前城镇化率不足50%,在当地明确的城镇化发展规划推动下(甘肃2030年实现城镇化率60%),预计区域地产市场仍将稳健发展,提供稳定水泥需求。

供给端:区域竞争优势牢固,错峰生产有序,价格体系有望巩固。甘肃/青海产能CR3 为66%/68%,且区域内生产企业较少,易达成供给格局的平衡;且甘肃青海近期无新增产能,错峰生产有序。祁连山(600720)在甘肃产能占比41%,已完成全区域布局,其中在陇南/天水产能占比达100%/57%,具有较强控制力。此外,随着错峰置换在内蒙继续实施并有望向宁夏推广,未来周边电石渣熟料对于甘肃价格体系冲击料将趋弱。在需求较好景气下,我们预计甘肃价格仍稳中有升。

西藏新线及骨料投产后提供增量贡献,受益母公司业务整合预期。1)西藏水泥市场供给稀缺,同时川藏铁路等带来较大需求,在建产能占公司总产能13%,投产后预计将带来较好效益。2)公司永登200 万吨骨料基地已于2019 年10月投产,未来两年将有360 万吨骨料产能的投产,为业绩增厚做出贡献。3)此外,2020 年为母公司中国建材承诺推进相关业务整合的期限,旗下中联水泥/南方水泥/北方水泥/西南水泥/中材水泥等仍待整合(水泥年产能分别为1.06 亿/1.41 亿/3690 万/1.22 亿/2501 万吨),公司或将受益母公司的整合预期。

风险因素:甘肃重大项目推进、西藏生产线投产延迟、骨料业务发展不及预期。

投资建议:综合考虑甘肃及青海基建需求的较高景气,区域内供给格局向好且电石渣熟料流入影响趋弱,西藏新线及骨料投产后提供业绩增量贡献,我们预测公司2020-2022 年净利润19.4/21.9/24.2 亿元,对应EPS 为2.50/2.83/3.11元,现价对应PE 为7.1x/6.3x/5.7x;基于PE 及PB-ROE 法,参考可比公司估值水平,给予公司目标价23.00 元(对应2020 年PE/PB 为9.2x/2.2x),首次覆盖,给予“买入”评级。