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祁连山(600720):甘青水泥龙头 价格弹性仍可期

时间:21-03-21 00:00    来源:天风证券

20 年业绩快速增长,维持“买入”评级

3 月19 日晚公司发布20 年年报,20 年实现营收78.12 亿元,YOY+12.70%,实现归母净利润14.4 亿元,YOY+16.44%,扣非归母净利润15.18 亿元,YOY+40.37%,非经常性损失0.81 亿元(去年同期盈利1.53 亿元),主要系子公司漳县水泥因越界开采事项,预计罚款损失8118.44 万元。公司20Q4实现收入17.95 亿元,同比+4.83%,实现归母净利润-0.11 亿元,一方面因上述罚款损失影响,同时下游需求下滑和煤炭成本上涨使得盈利暂时承压。

但年后西北地区价格起点较高,我们认为当前低库存+重点工程建设启动将继续支撑价格高位坚挺,维持“买入”评级。

20 年销量小幅增长,区域水泥价格有望保持坚挺公司2020 年销售水泥和熟料2379 万吨,同比增长5%,其中水泥销售2325万吨,同比增长9.2%。其中上半年/下半年分别销售1011/1368 万吨,同比+4.8%/5.1%,下半年随着需求好转,销量有所增长。我们测算公司20 年水泥吨均价294 元,同比上涨16 元,其中下半年均价285 元,较上半年下滑21 元;20 年水泥及熟料吨成本187 元,同比上升12 元,主要因销售费用结转至成本所致,剔除后吨成本178 元,同比小幅上涨3 元,最终实现吨毛利108 元,同比上涨5 元。截至上周五西北地区水泥均价446 元,高于去年同期,我们认为今年区域重点工程建设仍将继续提振水泥需求,目前西北水泥库存51%,低于全国平均水平(56%),随着需求逐渐启动,全年水泥价格有望保持坚挺。

费用率下降,资本结构持续优化,现金流进一步增长公司持续加强费用管控,20 年期间费用率同比下降5.9pct,其中销售/管理/财务费用率同比分别-4.0/-1.3/-0.6pct,销售费用率下降主要系包装及运输费用调整至营业成本,管理费用率下降主要系人工成本同比减少,财务费用率下降主要系有息负债存量减少,我们测算公司20 年末有息负债4.5 亿元,同比大幅减少3.2 亿元。公司20 年末资产负债率21.93%,同比下降8.15pct,连续六年实现下降。全年经营性现金流净流入22.8 亿元,同比增长12.9%,现金流进一步增长。

甘青水泥龙头,看好21 年价格弹性

公司为甘青藏区域最大的水泥生产企业,在甘肃市场占有率达45%,在青海市场占有率达24%,西北地区21 年价格起点较高,区域库存保持低位,未来水泥价格仍有进一步上涨的可能。因20 年量价增长不及预期,我们调整公司21-22 年归母净利润至17.9/19.8 亿元(前值21.8/23.0 亿元),并新增23 年归母净利润预测21.7 亿元,参考可比公司估值,给予公司21 年8倍目标PE,对应目标价18.48 元,维持“买入”评级。

风险提示:区域供给格局恶化、水泥价格下滑、下游需求增长不及预期。